来源:经济参考报      作者:张茉楠
  就在国际上惊呼“货币战争”来临的同时,有关中国“货币严重超发”的质疑之声也不断响起。
  本质而言,货币供应量是货币当局及其金融机构对公众的负债,因此,货币供应变化很大程度上反映的是货币需求变化。常用的衡量金融深化的指标是M2/GDP,这一指标比例反映了一个经济体的金融深度。通常来说,该比值越大,经济货币化的程度越高。央行最新数据显示,截至2012年末,中国广义货币(M2)余额97.42万亿元,逼近百万亿大关。M2与GDP的比例高达188%,创下历史新高,而同期美国M2/GDP的比例为63%,仅为中国的1/3。同时,虽然各国M2/GDP走势存在相当大的差别,但都不如中国货币化率走势陡峭。
  不过,要解释M2/GDP水平的国别差异和一国M2/GDP的变动是一个非常复杂的问题。各国的广义货币统计口径不同,决定了不能简单进行横向比较。发达国家的金融深化程度较高,金融创新很活跃,一些具有货币职能的金融工具并未统计进货币供应量;而一些金融市场发达的国家,其非金融部门除了从银行系统获取融资外,还从其他市场获得大量融资。
  中国的货币化过程存在着与其他国家迥异的结构性和制度性基础,其核心是政府主导要素货币化分配、国际资本循环下的“被动创造”以及金融资源配置效率低下。
  首先,货币存量受制于中国经济的货币化程度。随着改革开放的深入和市场化程度的提高,我国货币需求水平不断上升,表现为货币供应量的增速平均高于经济增长速度,导致M2/GDP不断上升。中国市场经济进程有其特殊的背景,在渐进改革的市场化进程中,政府通过政策推动甚至主动参与,将自然资源、劳动力、资金、技术、管理等资源和要素不断推向市场,使得各类资源持续货币化。由于中国货币供给的内生性,由此带来大量的基础货币投放,通过货币乘数的放大从而拉动较强的货币供给。
  其次,中国货币创造还有着与发达国家不同的机制,即外部供给机制——外汇占款,这是研究中国“高货币之谜”的另一个关键视角。入世以来,中国出口高增长以及累积的外汇储备,已经严重改变了货币创造的机制和供给结构。随着外汇储备的持续增长以及央行实施的“冲销干预”政策,我国外汇占款大幅飙升,从2002年末到2011年,外汇占款由2.21万亿元增加到25.52万亿元,增长11.5倍。外汇占款增量占央行基础货币增量的比例也越来越高,因此,中国货币创造属于“被动式创造”。
  最后,高度投资依赖也是推动货币被动超发的重要原因。金融资源对国有经济的过度倾斜以及对国有部门的预算软约束,导致金融资源效率下降,维持经济高增长必须依赖更高的信贷和货币投放,形成了“经济增长→对投资需求→对货币需求→货币供给增加”,这自然表现为不断攀升的M2/GDP比例。
  因此,“中国式货币超发”的逻辑背后,是央行货币政策不独立、经济结构性失衡和金融体系发展严重滞后综合作用的体现。如果不改变对投资的过度依赖,不促进金融领域全方位改革,“货币超发”仅靠央行控制货币发行和信贷规模并不现实。
 



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